Cuando un auto derrapa en una carretera cubierta de hielo, la consecuencia puede ser el choque de 50 vehículos. Lo mismo ocurre en los mercados financieros internacionales: la cesación de pagos de México en 1982 llevó al choque en cadena de docenas de países, la devaluación tailandesa en julio de 1997 disparó la crisis financiera asiática y la quiebra de Lehman Brothers en septiembre de 2008 inició la Gran Recesión en el mundo.
Los financistas internacionales debieran ser suficientemente astutos como para no desatar el colapso de 2020 por la COVID-19. Su sabiduría pronto será puesta a prueba.
Ya antes de que la COVID-19 produjera la peor caída de la economía mundial desde la Gran Depresión, Argentina tenía problemas de deuda… otra vez. Como con tanta frecuencia ha ocurrido en la historia plagada de incumplimientos de pago de la Argentina, un acuerdo mal concebido con acreedores recalcitrantes en 2016, seguido por un rápido regreso los mercados de bonos, resultó una ilusión tanto para el entonces presidente argentino como para los acreedores del país.
Los déficit fiscales socavaron la estabilidad, un programa rescate del Fondo Monetario Internacional en 2018 no funcionó y las deudas de Argentina, con cupones a tasas muy elevadas, resultaron insostenibles.
Sin embargo, Argentina difícilmente estaba sola. Las relajadas normas crediticias de los mercados financieros y la amplia liquidez inyectada por la Fed y otros bancos centrales llevaron a muchos países en vías de desarrollo a endeudarse fuertemente en los últimos años, y los problemas de deuda soberana comenzaron a ser reconocidos cada vez más como un riesgo sistémico importante. Una sesión durante las reuniones del FMI en la primavera de 2019 llevó el título "Cómo enfrentar la próxima oleada de crisis de deuda soberana".
Entra en escena la COVID-19, el colapso del precio del petróleo en marzo, el inicio de un confinamiento casi mundial, el desplome de las recaudaciones gubernamentales y un gasto público descomunal para garantizar la supervivencia de las poblaciones generaron una crisis fiscal mundial sin igual en tiempos de paz. El déficit presupuestario de EE. UU. se disparará hasta alrededor del 18 % del PIB, o más. Para docenas de economías emergentes, el panorama financiero no podría ser más sombrío.
Sin embargo, incluso en este contexto, Argentina hizo una oferta realista y favorable a sus acreedores para reestructurar su deuda. Los acreedores debieron responder positivamente.
Veamos de qué se trata.
La tasas promedio de los cupones de la deuda argentina existente es del 7 %, aproximadamente siete puntos porcentuales por encima del cupón cero que paga Alemania por sus bonos gubernamentales a 30 años y casi seis puntos más que el cupón del 1,2 % que paga el Tesoro de EE. UU. Argentina correctamente señaló que la tasa del 7 % la llevará a una cesación de pagos. El FMI coincide en que es insostenible mente alta. Pocos gobiernos, si alguno —ni siquiera EE. UU.— podrían afrontar una tasa del 7 % en el actual entorno económico.
Los acreedores dicen que necesitan un cupón del 7 % o incluso superior debido a la probabilidad de incumplimiento, pero parecen no entender que si el cupón de Argentina se reduce a una tasa cercana a la estadounidense, la cesación de pagos no será necesaria. La tasa astronómica del 7 % es una profecía autocumplida: lleva a que un default resulte inevitable, mientras que con una tasa de interés inferior sería innecesaria.
Argentina ofreció refinanciar la deuda actual a tasas de interés menores y seguras, evitando así que sea necesaria una quita al capital. (En realidad, para cumplir con la legislación argentina, la oferta incluye una reducción pequeña y simbólica del valor nominal de la deuda que, en mi opinión, se debiera eliminar en cualquier acuerdo final).
Como en el refinanciamiento de una hipoteca, los bonos existentes serían reemplazados por otros que reflejan las bajas tasas actuales. Pero, en vez de una tasa igual a la del Tesoro de EE. UU., Argentina ofrece un cupón promedio del 2,3 %: una rentabilidad superior a la de los bonos del Tesoro en las carteras de sus acreedores. Los detalles sobre los períodos de gracia y los cronogramas de los pagos de los cupones se deben negociar, refinar y completar a la luz de las desalentadoras realidades económicas en curso.
Pero los acreedores son un grupo raro, afirman que Argentina está imponiendo una quita significativa, cuando básicamente no la hay. El gobierno argentino está ofreciendo una rentabilidad segura mayor que la tasa de interés libre de riesgo de EE. UU., en una oferta cuya lógica es correcta.
¿Para qué quedarse con una tasa de interés astronómica que produce el riesgo de incumplimiento en el cual se basa? ¿Y por qué preferirían los acreedores que Argentina incumpla a que logre una recuperación económica?
Los acreedores calculan el supuesto recorte incluido en la oferta argentina con una tasa de descuento de entre el 10 % y el 12 %, como si merecieran una rentabilidad libre de riesgo del 10 %, cuando los bonos del Tesoro de EE. UU. pagan poco más del 1 %.
La prensa financiera les sigue diligentemente el juego, informando que Argentina obliga a los acreedores a aceptar una profunda quita, cuando en realidad no lo está haciendo. De hecho, Argentina está reduciendo la tasa de un cupón con probabilidades de incumplimiento a la tasa de un cupón libre de ese riesgo.
Iré un paso más lejos, algunos acreedores oficiales o instituciones multilaterales amigables podrían endulzar el trato garantizando parcial o totalmente los pagos de Argentina por los nuevos bonos. Esa garantía sería una apuesta completamente segura: con la baja tasa de los cupones y una nueva estructura de vencimientos, Argentina no incumpliría sus pagos.
Los mercados financieros mundiales suelen entrar en pánico cuando incluso un solo país, ni hablar de varios, comienza a derrapar. Hay probablemente entre 30 y 40 países con profundas dificultades fiscales en este momento. Todos tienen que refinanciar sus deudas este año y el próximo, hasta que la recuperación de la pandemia estimule la actividad económica, se recupere la recaudación de los gobiernos y se reduzca la necesidad de gastos emergencia.
En esas situaciones, la racionalidad colectiva en los mercados financieros necesita la guía del FMI y el liderazgo de unos pocos grandes acreedores. De otra manera, tendrá lugar una rebatiña entre acreedores (una variante del dilema del prisionero). Cada acreedor dice a los demás: «Tú refinancia la deuda mientras yo cobro, gracias».
Si se los gestiona con cuidado, los pagos por el servicio de la deuda de este año pueden, y deben, recapitalizarse con bajas tasas de interés para evitar un choque financiero en cadena. De lo contrario, 2020 señalará un devastador nuevo episodio de crisis financiera mundial.
En el Pánico de 1907, fueron J. Pierpont Morgan y su banco quienes guiaron al sistema financiero de vuelta desde el borde del abismo. En 2020, deberá ser BlackRock, que tenía US$ 6.5 billones de activos en gestión al final del primer trimestre y es uno de los principales acreedores de Argentina. BlackRock podría guiar a los bonistas a refinanciar la deuda argentina con una tasa segura y hacer lo mismo con otros deudores soberanos afectados por la pandemia.
Tu turno, Larry Fink, te toca ayudar a evitar una catástrofe financiera mundial.
Jeffrey D. Sachs, profesor de Desarrollo Sostenible y profesor de Gestión y Política Sanitaria en la Universidad de Columbia, es director del Centro para el Desarrollo Sostenible de Columbia y de la Red de Soluciones para el Desarrollo Sostenible de la ONU.
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